ZBB 2012, 237

RWS Verlag Kommunikationsforum GmbH, Köln RWS Verlag Kommunikationsforum GmbH, Köln 0936-2800 Zeitschrift für Bankrecht und Bankwirtschaft ZBB 2012 AufsätzeLars Klöhn* / Lars Hornuf**

Crowdinvesting in Deutschland

Markt, Rechtslage und Regulierungsperspektiven

Rund um den Globus finanzieren sich junge Unternehmen (Start-Ups) neuerdings durch die Emission von Vermögensanlagen über spezialisierte Websites (Crowdinvesting). In den Vereinigten Staaten hat dieser Markt mit dem JOBS Act ein engmaschiges Rechtskleid erhalten. Benötigt auch Deutschland ein solches Gesetz? Der folgende Beitrag gibt einen Überblick über den hiesigen Markt für Crowdinvesting, skizziert die Rechtslage in Deutschland und in den USA, beleuchtet den gesellschaftlichen Nutzen und die sozialen Kosten dieser Finanzierungsform und diskutiert verschiedene Regulierungsansätze.

Inhaltsübersicht

I. Einleitung
II. Der Markt für Crowdinvesting in Deutschland
- 1. Crowdsourcing, Crowdfunding und Crowdinvesting
- 2. Marktteilnehmer und Emissionen
  - 2.1 Emittenten
  - 2.2 Emissionen
    
    2.2.1 Vermögensanlagen
    
    2.2.2 Mindestbeteiligung
    
    2.2.3 Ablauf der Emission und Zuteilung der Anlagen
    
    2.2.3.1 Seedmatch
    
    2.2.3.2 Innovestment
    
    2.2.4 Erbringung der Einlagen
- 2.3 Anleger
  - 2.3.1 Anzahl
  - 2.3.2 Eigenschaften
  - 2.3.3 Investitions- und Diversifikationsbereitschaft
  - 2.3.4 Verhalten
- 2.4 Portale
  - 2.4.1 Überblick über die Vermittlungstätigkeit
  - 2.4.2 Auswahl der Emittenten
  - 2.4.3 Informations- und Kommunikationsplattform
  - 2.4.4 Vermarktung der Vermögensanlagen
  - 2.4.5 Provisionshöhe
- 3. Marktvolumen
- 4. Regionale Marktsegmentierung
- 5. Ausblick
III. Die Rechtslage in Deutschland
- 1. Überblick
- 2. Prospektpflicht
  - 2.1 § 3 Abs. 1 WpPG
  - 2.2 § 8f Abs. 1 Satz 1 VerkProspG a. F.
  - 2.3 § 6 VermAnlG
- 3. Prospekthaftung
  - 3.1 Spezialgesetzliche Prospekthaftung
  - 3.2 Bürgerlich-rechtliche Prospekthaftung
- 4. Erlaubnispflicht und Verhaltenspflichten der Crowdinvesting-Plattformen
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  - 4.1 Rechtslage vor dem 1. Juni 2012
  - 4.2 Rechtslage seit dem 1. Juni 2012
    
    4.2.1 Emissionsgeschäft
    
    4.2.2 Platzierungsgeschäft
    
    4.2.3 Anlagevermittlung
    
    4.2.4 Betrieb eines multilateralen Handelssystems
  - 4.3 Zwischenergebnis
IV. Die Regulierung des Crowdinvesting in den USA
- 1. Ausgangslage
- 2. Gesetzgebungsgeschichte
- 3. Inhalt
  - 3.1 Ausnahme von der Registrierungs- und Prospektpflicht
    
    3.1.1 Überblick
    
    3.1.2 Mediatisierungsbedingung
    
    3.1.3 Zeichnungsgrenzen
  - 3.2 Publizitätspflichten
    
    3.2.1 Publizität anlässlich der Emission
    
    3.2.2 Werbeverbot
  - 3.3 Informationshaftung
  - 3.4 Sekundärmarktregulierung
    
    3.4.1 Veräußerungsverbot
    
    3.4.2 Laufende Publizität
V. Regulierungsperspektiven für Deutschland und Europa
- 1. Ökonomische Beurteilung von Crowdinvesting
  - 1.1 Chancen
    
    1.1.1 Crowdinvesting als neuer Finanzierungskanal
    
    1.1.1.1 Das Argument für Crowdinvesting
    
    1.1.1.2 Die Ambiguität dieses Arguments
    
    1.1.1.3 Crowdinvesting und die Überwindung von Finanzierungshindernissen
    
    1.1.2 Crowdinvesting und die Weisheit der Vielen
    
    1.1.3 Crowdinvesting als Möglichkeit, Trittbrettfahrerprobleme zu lösen
  - 1.2 Risiken
    
    1.2.1 Risiken der Investition in Start-Up-Unternehmen
    
    1.2.2 Anreize der Crowdinvesting-Portale
    
    1.2.3 Blasenbildung
    
    1.2.4 Möglichkeit von Betrug
- 2. Mängel der geltenden Rechtslage
  - 2.1 Prospektpflicht
  - 2.2 Verhaltenspflichten der Crowdinvesting-Portale
- 3. Regulierungsinstrumente
  - 3.1 Grundsätzliches Ziel und Überblick
  - 3.2 Die Ausnahme von der Prospektpflicht
  - 3.3 Mediatisierungsbedingung
  - 3.4 Publizitätspflichten
  - 3.5 Zeichnungsgrenzen
    
    3.5.1 Die Regelung des CROWDFUND Act
    
    3.5.2 Zweck der Zeichnungsbeschränkung
    
    3.5.3 Regulierungstheoretischer Hintergrund
    
    3.5.4 Regelungshistorie in den USA
    
    3.5.5 Rechtsökonomische Bewertung
    
    3.5.5.1 Die Argumente für eine Zeichnungsgrenze
    
    3.5.5.2 Die Argumente gegen eine Zeichnungsgrenze
    
    3.5.6 Inhaltliche Ausgestaltung
  - 3.6 Verhaltenspflichten der Crowdinvesting-Portale
    
    3.6.1 Die Regelung des CROWDFUND Act
    
    3.6.2 Rechtspolitische Rechtfertigung
    
    3.6.2.1 Crowdinvesting-Portale als Garanten
    
    3.6.2.2 Die Argumente für eine Garantenhaftung auf dem Markt für Crowdinvesting
    
    3.6.3 Inhalt
    
    3.6.3.1 Investor Education und Anlegertest
    
    3.6.3.2 Kommunikationsplattform
VI. Ausblick

*: *)
Dr. iur, LL.M. (Harvard), Universitätsprofessor, Lehrstuhl für Bürgerliches Recht und Unternehmensrecht, Ludwig-Maximilians-Universität München.
**: **)
Dr. oec. pub., M.A. (Essex), Lehrstuhl für Bürgerliches Recht und Unternehmensrecht, Ludwig-Maximilians-Universität München und Visiting Scholar an der Stanford Law School. Die Verfasser danken Susanne Böttcher, Alexander Hellgardt, Thomas Herzog, René Klein, Christoph Kumpan, Philip Schwarz und Andreas Vogel für ihre hilfreichen Auskünfte, Kommentare und Anregungen. Für Fehler und Unvollständigkeiten sind selbstverständlich allein die Verfasser verantwortlich.

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